央行的性格

周浩：放眼全球，主要央行都有自身的独特性格。中国央行难以捉摸，保持一定程度的神秘感，事实上可以增加在关键时刻的博弈能力。

 文 | 德国商业银行亚洲高级经济学家 周浩

新冠疫情之下，美元再度走强，但港币兑美元也在不断走强，在4月中触碰到了联系汇率制度的港币兑美元交易区间的强侧7.75，并引发了香港金管局的被动入场干预。这一时间成为让市场颇为吃惊的现象，港币汇率虽然挂钩美元，但却并不是百分之分等于美元，香港的经济前景在疫情和全球动荡中，也不是很让人看好。更别提去年在香港政治动荡之时，还有很多人担心联系汇率制度会土崩瓦解。到底港币为何会在美元的走强浪潮中成为一个更强的货币呢？

在笔者看来，港币走强的原因根本上来说只有一个——央行的干预。事实上，在过去的两年中，港币一直在交易区间的弱侧7.85一线，这也引发了香港金管局的干预——跟眼下我们看到的干预本质上是一样的，但方向相反。从技术上来说，港币对美元的交易区间只有1毛钱，因此触碰到交易区间并不鲜见，一旦触碰到任何一侧的交易区间，香港金管局作为香港事实上的央行，就有义务为市场提供流动性，来保证外汇市场的正常运转。

而在过去两年的干预中，香港金管局动用了多少弹药呢？说起来会让人吃惊，在2018年香港金管局干预总量为132亿美元，2019年的干预总量为28亿美元，而香港的外汇储备则高达4300亿美元。换言之，即使在看似风雨飘摇之际，香港金管局的实际干预规模也十分有限。那问题是，为什么市场尤其是号称秃鹫的对冲基金们不去攻击香港的联系汇率制度呢？

这其中的关键词就是央行的“信誉”。香港的联系汇率制度从80年代至今运转了数十年，已经成为香港金融体系的基石。多年来对联系汇率制度的攻击和怀疑不胜枚举，但迄今它仍然是亚洲最有信誉保证的金融制度之一。

这样的信誉保证得来不易，但却可能毁于一旦，对于香港来说，其重要性可想而知，而对于联系汇率制度的坚决维护，也成为了香港金管局最为重要的任务。与此同时，香港金管局的入场干预也显得相对温和，其不会通过大手笔将市场推到一个“安全”的位置，而宁愿通过相对较长时间的拉锯来逐步缓和市场的极端情绪，以达到引导市场预期的目的。

坚定不偏激，也就成为了香港金管局的“性格”。而放眼全球，主要央行都有自身的独特性格，与此同时，很多央行还挺有个性的。

比如说美联储，其非常看重股票市场，这体现了股票市场对于美国经济和社会体系的重要性。而欧洲和日本央行则专注于债券收益率，这与国家负债率较高有高度的关系。尽管都非常看重金融市场，但总的来说，美联储做决定时要比欧洲和日本央行坚决很多，欧洲央行和日本央行经常会在一些重要时点上显得犹豫不决，事后补救也经常有些拖泥带水，而美联储却相对行动较快，一旦发现自己已经落后于市场，往往会采取更加激进的方式来抛开市场。

而在新兴市场，央行的性格则可能不被很多人关注，但也显得更有挖掘的必要。比如说今年以来，伴随着美元升值，有几个国家的货币表现得非常疲弱。比如说巴西雷亚尔兑美元贬值27%，南非兰特兑美元贬值25%，俄罗斯卢布兑美元贬值17%，土耳其里拉兑美元贬值15%。有意思的是，几乎每一次危机到来时，这几个货币几乎都霸占了跌幅榜的前列，这背后当然有基本面的因素，但央行无意或没有能力大幅度干预，也是导致秃鹫们纷至沓来的重要原因。在亚洲，印度央行对于汇率的容忍度也相对较高，在1970年代，印度卢比对美元的汇率在10左右，到了1990年代，则到了30左右，进入新世纪，则开始到了40左右，而眼下，则到了70-80左右的水平。长期且稳定的贬值，几乎是印度卢比的标签，在某种程度上，市场似乎也与印度央行达成了某种默契，让大家各得其所。

当然，央行的性格也不是永恒不变的。在亚洲，印尼央行在过去数年的表现十分引人注目。由于印尼的国债市场中外国投资者占比较大，几乎达到了40%，在亚洲国家中几乎是外资占比最高的，因此长期以来印尼的债券和外汇市场往往会显得尤为波动，背后的重要原因就是外资的频繁进出。

然而，差不多从2015年开始，印尼央行开始致力于降低市场的波动率，每当外围市场风声鹤唳之时，印尼央行通过各种方式来尽力稳定市场，其中包括外汇干预。由于惯性使然，这样的举措一开始也很难让市场稳定，但慢慢地市场的实际表现让投资者发现，印尼央行的改变是真实的，而不是口头上说说而已。

在本轮美元汇率走强过程中，印尼盾一度贬值至自亚洲金融危机以来的最低点，这让市场开始担心“昨日重现”，然而，市场最终仍然实现了稳定，印尼盾在四月底出现快速升值，并大致收复了新冠疫情以来的失地。相信在几次这样的拉锯之后，市场会最终降低对印尼金融市场的波动预期。而在市场能够保持稳定的预期之下，外资也会减少换手的频率，这对金融市场的长期发展来说是一件好事。

说到现在，大家自然会问，中国央行的个性如何？很多人的印象中，中国央行难以捉摸，但保持一定程度的神秘感，事实上可以增加在关键时刻的博弈能力。事实上，很多时候市场对于中国央行的过度研究，反而增加了解读中国央行的难度。总的来说，保持金融系统的稳定、稳定市场预期以及服务于实体经济，一直以来都是中国央行的关键使命，从这几个点出发来考虑中国的货币政策，可能更容易化繁为简。

有时候，笔者认为，中国央行还挺有骨气的，比如说去年8月，人民币汇率破7之后，央行在公众号中写了一篇解读文章，在当下被很多人认为是“推卸责任”，但其中一句话挺有意味：“需要说明的是，人民币汇率‘破7’，这个‘7’不是年龄，过去就回不来了，也不是堤坝，一旦被冲破大水就会一泻千里；‘7’更像水库的水位，丰水期的时候高一些，到了枯水期的时候又会降下来，有涨有落，都是正常的。”最终，到了年底，人民币汇率再度回到7以下，在很大程度上也让市场感受到了中国央行的“硬气”。

对于需要几乎每时每刻都与市场沟通的央行来说，无论其性格高冷，抑或奔放，或者神秘，都是各种主客观因素和历史积淀的结果。总的来说，央行的性格一旦形成，就会相对固定，同时在关键时刻更容易反映出其性格，而非剑走偏锋。因此，对于市场来说，理解央行的性格，可能在关键的时点上更容易判断央行的下一步方向，而非落入臆测的陷阱。

本文仅代表作者本人观点

责任编辑徐瑾 [e-mail]

图片来源 Getty Images

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